温天纳：如何区分传闻的“真”与“假”？

上周港股风起云涌，传闻一个接一个。一时加税、一时加息、一时加额外准备金、一时禁新增贷款、一时上海“正通车”、一时否认、一时承认，时真时假，难以区分。不过，有一件事情倒是真的，就是内地正筹划一系列的跨境ETF，香港就是其中一个主要的投资市场。 笔者早前在上海出席了国内外华人精英陆家嘴[18.18 -0.22%]金融峰会，讨论的题目是“指数的近距离观察”。理论上是需要讨论内地目前指数与ETF发展情况和如何进一步推动境内和境外指数未来的发展。 指数与ETF是内地证券市场伴随着股指期货和融资融券发展的重头戏，上海证券交易所在去年也提过不同的ETF将会陆续推出，并加快技术准备，入市资金将会持续增加。 目前亚洲区ETF资产管理金额尚不及国内外的一成，但是约六成的内地和香港ETF却都是在过去两年发行的，可见增长速度惊人。作为投资银行，更重要的是能否找到市场需求的指数表现，锁定符合国策增长的行业指数或商品指数是很为重要的一步，这对投资者来说也是具有吸引力的投资机会。 因为除了关心指数与ETF的发展外，笔者非常感到意外(可能是当地传媒报道的原因)参会者对笔者新书《纳论中国投资大趋势》也非常感兴趣，特别是书中提到2010年投资热点和笔者对内地退市安排的看法 上周一开始上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5 个百分点。但是，为增强支农业资金实力，支持春耕备耕，农村信用社等小型金融机构暂时不上调。 其实，近期内地宏观经济数据明显强于预期，同时价格升幅看似加快，加上年初银行放贷激增，是本次调高存款准备金率的三大背景。政策讯号十分明显，管理通胀预期、抑制通胀的态度非常明确。另外，内地出口的大幅攀升、以及12 月份CPI 达到1.9%，1 月份周信贷投放人民币6000亿等传言也是导旺线。内地近期雪灾也是导致CPI 明显上升的一个诱发因素， CPI 非食品项也开始上涨。 笔者认为内地财金政策调整并非坏事，正是因为经济明显好转才会导致政策调整，而上调准备金率0.5 个百分点仍属微调，离严格意义上的紧缩货币政策环境尚有很大的距离。 况且，内地货币政策调整一直以来均滞后，从当前突变的经济形势去看，内地早应该开始紧缩，是时候慢慢偏离追随美国货币政策的时候了。所以当前的政策调整对经济的平稳运行是有利的。及早调整也在降低了日后采取很端手段的可能性，“好事变成坏事”的风险有所降低。 笔者预计内地将不晚于第二季度启动加息，政策收紧虽然是早于预期，但仍然滞后。预计内地CPI在季度的CPI同比增长可能很过3%，而且同比涨幅在年内将会持续上升。在通胀上升的背景下，经济的持续扩张和企业创收的回升趋势将会持续。 参考历史数据，内地政策收紧并不阻碍经济扩张。2002 年内地经济逐渐走出通缩，2003 年9 月份提高准款金率后一年才提高基准利率，直到2006 年8 月份才开始第二次加息，开始了货币政策方向的改变和进入频繁的调整期，其间存款准备金率和基准利率基本上同时调整。 从这个政策信号来看，笔者预期不久后会启动加息，而不会像2003年和2004年那般滞后。实际上当年政府忽视了利率工具，调控严重滞后，通胀在2004年第二季度以每月1个百分点的速度快速由3%攀升至5%，导致政府当时出台若干很端的产业政策和信贷政策冷却经济。 为有效管理通胀，笔者认为是次加息可能不会拖延太久。而且，如果在上半年就启动加息的话，也可能会重启人民币的升值进程。不过，笔者认为此次调控不改变经济扩张和内地证券市场慢“牛”趋势，在高通胀(CPI 达3.5%以上)形成之前，不少导师也认为投资机会仍大于风险。 温和调控不会改变内地经济扩张和通胀回升趋势。观察内地经济增长趋势的影响因素，2010 年关键的边际因素来自于出口的回升及出口恢复所产生的一系列相关带动效应，而出口主要取决于外部经济形势，准备金率变化的影响可说是不大。 即使从内需的影响去看，在内地商业银行整体的贷存比率仍然较低的情况下，提高准备金率对内银发放信贷的能力和意愿所产生的负面影响实质上有限。因此，内地证券市场慢“牛”的趋势不会改变。 不过，调高准备金率当然会增加证券市场的波动性和复杂性，从流动性角度来说，正如笔者上述所说，由于内银存贷比率仍处在较低的水平，存款准备金率小幅上调基本不影响银行放贷能力和意愿。在经济扩张期，流动性不仅是来自于信贷，来自于居民和企业存款增速还会随通胀的攀升而下降。笔者认为，真正严厉的宏观调控需要等待CPI 回升至大约3.5%之后，届时市场的风险才会显著增加。 读者们在区分传闻的“真”与“假”时，必须先了解实体经济的变化，这样便可加强分析能力。