把脉创业板“三高症”

系列专题：创业板上市 　 11月30日，随着批28家公司在深交所挂牌交易，期待着能搭上批早梦之船的投资者终于迈开了他们的步。　　 热闹的“故事会”开场了。28家企业都是经过监管部门精挑细选的公司，自然都来路不凡。华谊兄弟在中国观众心中的地位不用多说，在中国电影业突飞猛进的背景之下，华谊兄弟向着华纳兄弟前进的效果才刚刚开始；以生产冶疗脓毒症和脑血管痉挛为主业的天津红日药业，毛利率高达80%，在细分市场上具备很强的垄断地位；机器人有着很高的技术壁垒，未来还会有家用服务机器人批量进入家庭……　　 根据wind统计3批共28家上市公司完成公开发行，总融资额达到123.82亿元，平均发行市盈率高达56.60倍，普遍高于主板市场或中小板市场IPO平均发行市盈率水平近30％。在人们还来不及对这些公司的状况一一进行研究之时，他们已经被贴上了“三高”的标签：高发行价、高市盈率、高市净率。这对寄希望于选择估值合理又有高成长性公司的投资者来说，是个不小的遗憾。　　 “我们参与了许多创业板上市公司的询价，而且其中一些是经过详细调研，非常看好的公司，但是我们却一股都没买到，因为报价低了。”10月16日，华南某大型公司投资总监称。“出现这种状况，从管理层到公司再到承销商都没有预料到。”16日，创业板批上市公司神州泰岳有关人士如是说。　　 谁制造了这场“三高”盛宴？或曰市场、或曰流动性。上述公司投资总监认为，问题核心在于询价机制。　　 询价机制的“要挟”　　 前述华南地区某大型公司投资总监描述了该公司参与询价的苦衷，创业板开设前，该公司就对创业板抱有期望。“虽然创业板上市公司规模较小，即便参与，对公司旗下业绩也不见得带来怎样的变化，但是创业板中有许多代表了未来发展方向的黑马，我们要抓住。”　　 因此，该公司早早派研究员跟踪部分可能上创业板的公司，在创业板上市公司名单出炉后，还派研究员亲自前往调研。选中了多家重点关注公司，且认为势在必得。然而，之后的询价过程让该整体缺失了多家公司的网上网下配售。该投资总监称：“根据我们的研究判断，某公司价值20元钱，因此给出了20元的询价，但是其他机构给的价格更高。”机构总喜欢将价格报高。　　 实际上，有这种感觉不止这位投资总监。10月16日，平安证券投行部负责人龚寒汀称，一般来说，券商研究员给出的价格是合理的价格，但是实际情况是几乎所有的28家公司发行价都高于券商预测价。比如国泰君安给神州泰岳估价52.65-54.60元，但该股实际发行价为58元。　　 并非机构们真的是“钱多人傻”，而是有不得已的难处。　　 上述公司投资总监表示，现行的询价机制让机构击破脑袋报高价。他称，《关于进一步改革和完善新股发行体制的指导意见》明确：对每一只发行,任一配售对象，只能选择网下或者网上一种方式进行新股申购,所有参与该只网下报价、申购、配售的配售对象均不再参与网上申购。这意味着若要参与创业板，只有一次机会。　　 但是，由于参与询价的机构有很多，必然出现某种博弈：是以支持申购成功作为报价的依据，还是只报出理想中的合理发行价？　　 该投资总监认为，如果是后者，应该说报价本身并不难，毕竟公司以前的业绩、未来的资金投向都是明确的，再参考同类上市公司的二级市场价位，还是能比较容易得出相对合理的发行价，不同的机构投资者对其合理的发行价定位，不会有太大差异。　　 但问题是，如果大家都是按此思路报价，一方面公司的发行价会定得较为合理，另一方面，可能大家都拿不到想要的数量。因此，这些参与询价的机构必然会出现适当提高报价的冲动，试图以相对的高价将别的投资者排除出去，从而尽可能多地获得新股配售。在此情况下，报价就不只是参考公司的价值，还要考虑其他参与者的心理。由于存在争相抬价的可能，的实际发行价就被推高。　　 蜂拥的资金　　 主板市场阴晴不定，创业板市场确实一片很为红旺的景象。一位业内人士称：“新上的几家无疑是监管层选出的有增长潜力的公司，否则当不了批，所以必然会遭到爆炒。”这样的判断在投资者间几乎达成了共识，、私募、个人投资者热情高涨，各方都想在这波热情中分一杯羹。　　 除了询价机制。各方机构从宏观的基本面政策面、中观的市场面以及微观的投资者心态也给出了自己的答案。　　 中投证券研究所席金融分析师丁俭认为，宽松货币政策及财政政策造成市场流动性依然充沛，而证券化投资产品的供给较少。而此时又偏逢政策上市场化发行体制的建立，造成企业发行价上限没有天花板。他称，不止是创业板，近期主板及中小板发行的价格也偏高。　　 此外，政策上还有一条规定抬高了发行价。10月16日，某创业板上市公司董秘称，由于规定网下价格决定网上价格，因此少数机构的定价必须被多数人接受，但创业板公司规模小，很容易被操控大量资金的机构将价格炒上去。　　 龚寒汀从市场面解释盛宴的产生。她称，经过8月大调整，市场安全边际得到巩固，尤其是10月以来，随着经济面的改观，市场信心得到恢复，愿意增加权益类资产比例的投资者增多。深圳某公司经理判断，大的系统性风险在相当长时间不会出现。　　 从投资者心理角度出发，龚寒汀称，历史经验给中国的投资者心里烙下烙印：打新只不赔。这条近乎“真理”般的投资理念，吸引投资者携大笔资金涌向创业板。　　 某不愿意透露姓名的券商研究员表示，新股在一二级市场都受到投资者不计风险的追捧，根本原因是我国采用核准制发行，而非备案制。这就造成上市公司资源有限，也导致上市公司除了自身价值还有“壳”价值，投资风险大幅降低。　　 尽管人们常常拿美国纳斯达克的成功来描绘中国创业板的蓝图，但情况并不是这样乐观。“一夜实现梦想很容易，但坚持下去很难。”花旗集团董事总经理兼中国研究部主管薛澜说，“其实环顾各国创业板，除了纳斯达克外，鲜有成功案例，中国创业板给监管层的管理水平出了道大难题。” 查看《中国经济信息》 的所有文章