细看风格转换与经济周期

导读:

临近岁末，投资者都在展望新一年的投资思路；大小盘风格资产相对**率扩大已经持续了一年半时间，风格转换的争论又开始活跃起来。仅从估值角度，我们很难理解市场的一些现象，例如银行股的市盈率已经降到十倍以下，相对**率反而落后；中小盘股的静态估值很过五十倍，但还是继续受到投资者的追捧。其实从2010年初开始，就有偏好价值投资的逆向投资者尝试风格资产转换，但基本上都铩羽而归。细究其背后的逻辑，我们还是过于拘泥于静态估值，而忘却了决定股价的核心因素是成长性。

盘点全年风格资产特点，我们发现截至12月9日，申万大盘指数跌幅16.10%，其平均PE为19.47,申万小盘涨幅为29.97%,其平均PE为 68.48。尽管本年度上证指数跌幅不小，但是长期专注于中小盘的投资者还是取得了不错的很额**。我们不禁反思：为什么2010年大小盘的风格不能转换？10月份美国和日本超市场预期的宽松货币政策直接导致了大类资产短期内大幅度反弹，但是进入11月份反弹就偃旗息鼓；随之而来的中小盘补涨幅度更大；这也终结了风格转换的幻想。

显而易见，投资不是静态估值的简单比较。市场的演绎有其合理性，在我们常规的分析框架中必然遗漏了更为重要的因素。我的理解是：投资风格选择与经济和各个产业的景气周期密切相关，行业和的业绩成长性直接影响着投资者的预期，并终影响到股价，大小盘的风格转换不是估值背离这样简单的问题。

那么国内外经验又是怎样呢？在经济转型时期，什么样的风格能表现出色，从美国日本经验来看，中小盘表现能够持续战胜大盘股。美国在1975年到1983年，其小盘股的平均年**率为35.4%，是大盘股的2倍；而2007年后，小盘股又开始跑赢大盘股。日本也比较类似，1973到1979的八年间，是日本经济转型期，有六年时间小盘股战胜大盘股。

从中国自身条件分析，只有内需消费和新兴产业才能拉动经济持续稳定增长。重化工业的时代离我们渐行渐远，创业板的设立和中小板的大规模扩容为很多具有新型商业模式和消费品企业上市提供了融资渠道，成为催生企业的加速器。我们相信：具备良好治理结构和企业家精神的创新中小企业在未来必然会成为很级成长股。这些也是我们机构投资者的非常重要的投资标的。在未来相当长一段时间，中小盘成长股战胜大盘股也是大概率事件，中国的A场已经进入又一个成长股占优的黄金年代！